如果將視角定格在2009年至今這一時段，美元匯率走勢的短期特征毫無疑問是大幅貶值；如果將視角拉遠至次貸危機爆發的2007年8月至今這一時段，美元匯率走勢的中期特征則是相對強勢有所削弱，截至2009年6月2日，美元指數依舊高于危機升級后76.151點的低點2.96%，高于次貸危機爆發后71.329點的低點9.92%，削弱后的中期相對強勢還沒有完全消失；如果將視角再進一步拉遠至上世紀６０年代，美元匯率走勢的長期特征又回歸為大幅貶值。
分期限看美元匯率，其決定要素該如何區分呢？
筆者的核心觀點是，短期內，匯率是國際外匯市場的貨幣價格，由買方和賣方的市場行為所共同決定；中期內，匯率將是宏觀基本面相對強弱的真實貨幣反映；長期內，貨幣地位的變化決定著美元匯率的長期命運。雖然中期和長期決定因素也在不斷變化，但凱恩斯說長期中我們已經死了。所以，這篇文章的注意力集中在短期，讓我們看一看美元短期貶值包含了怎樣的故事。
市場行為具有明顯的短期特征：由于各種信息不對稱的廣泛存在，且市場認知能力、信息獲取能力和行為動機具有較大差異，買方和賣方的市場行為并非完全理性。并非完全理性的市場行為導致美元匯率的短期走勢與經濟基本面的實際狀況并不完全匹配，呈現出較大的波動性。
從影響市場行為的因素看，危機惡化的停止、市場情緒的穩定和風險偏好的回歸減少了美元的避險買盤，而主要經濟數據與樂觀預期的相對差距以及通脹預期的形成則增加了美元的賣盤，此消彼長的多空市場行為導致了美元近來的短期貶值。
從危機歷史和美元匯率短期波動的相關看，危機時刻美元避險需求的全球激增往往會導致美元大幅走強。
本次金融危機演化至今，各類風險尚未完全出清，截至2009年6月1日，全球金融機構損失累計1.5814萬億美元，不及IMF測算的約4.1萬億美元。
值得注意的是，一系列與金融危機演化密切相關的標志性高頻數據近來出現較大變化，表明信貸緊縮有所緩解，金融危機惡化已暫時停止。例如，在2007年8月和2008年9月危機爆發和升級時點均反應靈敏的三月期美元TED利差近來不斷下滑，截至2009年5月底，該指標收于52.136個基點，低于2007年8月危機爆發初期的72.21個基點，接近危機爆發前的溫和水平。
金融危機惡化的暫時停止導致市場恐慌情緒不斷緩解。截至2009年5月底，代表投資者情緒的VIX指數（波動率指數）收于28.92點，已經低于2008年9月15日危機升級標志時點的31.7點，表明市場情緒已經恢復至危機升級前的水平。危機惡化的停止和恐慌情緒的恢復則進一步導致市場中風險偏好回歸。
近期風險偏好的回歸大幅抵消了由于危機升級而不斷激增的美元避險需求，導致美元買盤不斷下降。在風險偏好回歸減少美元多頭的同時，預期變化卻在增加美元空頭。由于非市場性的宏觀經濟數據都具有一定的滯后性，因此市場參與者往往根據其本身的經濟預期選擇交易行為，并在滯后數據放出后根據真實數據與此前預期的“校準”來重新調整預期和行為。
近期最重要的預期變化就是通脹預期的潛在形成，鑒于大多數市場參與者均熟知購買力平價——這一經典的匯率決定理論，通脹預期的形成直接導致了美元空頭的增加。
特別值得強調的是，近期美國狹義貨幣供應量M1和廣義貨幣供應量M2的變化差異及其同美元名義有效匯率升貶的關系，進一步表明是通脹預期，而非現實通脹本身導致了美元的短期波動。
此外，實體經濟層面，預期及其調整也影響著市場參與者對美國經濟的信心，進而導致美元匯率的短期波動。短期內，市場參與者會將經濟數據的實際值與此前預期進行對比，如果實際值高于預期，市場參與者將向上修正預期，并相應提高對美元的信心。
由于非理性情緒的存在，預期修正往往會出現調整過度的“超調”現象，導致隨后經濟數據的實際值低于修正后的預期，引發預期隨后的向下調整，并伴隨著美元信心的回落。
2009年3月至4月，美國經濟數據出現反彈跡象，一系列房市指標、信心指標、領先指標和訂單指標均明顯高于此前的預期，市場由此產生樂觀情緒，并大幅向上修正預期，但以2009年4月底第一季度實際GDP季環比增長年率這一核心指標的初值公布為分界點，經濟數據隨后的反彈力度明顯小于預期向上修正的速度。預期值與現實值的對比較好地解釋了近期出現的“經濟金融背離”，在美國經濟數據不斷改善的同時，美元匯率卻在不斷貶值，很大程度上是因為樂觀情緒上升太快，產生了現實值低于預期值的心理落差。
從短期看，多空實力的此消彼長可能還將持續一段時間，原因包括：其一，市場持倉凈頭寸已經標志性地偏向空頭。美國商品期貨交易委員會（CFTC）每周公布的紐約期貨交易所數據顯示，截至2009年5月26日當周，美元凈空頭為951手，2008年6月以來首次出現凈空頭，同期芝加哥國際貨幣市場的美元凈空頭倉位為56.7億美元，連續第二周出現凈空頭；其二，避險需求還將持續下降。由于2009年5月IMF已經承認在其《2009年全球金融穩定報告》中存在雙倍計數和輸入錯誤，進而高估了東歐部分經濟體的短期債務融資需求，因此東歐危機引發全球金融危機升級的風險有所降低，而6月1日通用汽車申請破產保護則完全被市場提前預期并消化，也沒有誘發市場恐慌，通用變為“第二個雷曼”的風險顯著降低，金融危機繼續惡化可能性的大幅降低將進一步減少美元的避險需求；其三，美元匯率還有短期下探的空間，即便經歷了一輪短期貶值，目前美元指數距離金融危機升級初期2008年9月22日的階段性低點以及金融危機爆發至今2008年4月22日的中期低點都尚有距離。
鑒于以上原因，這一輪短期波動中的美元貶值可能還未完全結束。但由于市場預期的修正具有“超調”的特征，且中期內美元匯率還有維持相對強勢的潛力，所以，此番美元貶值之后可能還會跟隨一輪或大或小的短期升值波動。
