近期，對(duì)歐元影響最為深遠(yuǎn)的事件非歐洲穩(wěn)定機(jī)制(ESM)架構(gòu)敲定莫屬，但這一“永久性”危機(jī)救助機(jī)制能否有效替代目前運(yùn)行的歐洲金融穩(wěn)定基金(EFSF)值得懷疑。

　　2010年上半年，伴隨主權(quán)債務(wù)危機(jī)的蔓延，歐元對(duì)美元快速下跌，市場(chǎng)一度傳聞歐元區(qū)即將解體。危難之際，歐盟聯(lián)合國(guó)際貨幣基金組織推出了總額為7500億歐元的救助機(jī)制，其中，4400億歐元的資金由歐元區(qū)成員國(guó)提供擔(dān)保的歐洲金融穩(wěn)定基金(EFSF)籌集，但為了確保獲得AAA的評(píng)級(jí)，EFSF的實(shí)際有效貸款能力約為2500億歐元。作為一項(xiàng)臨時(shí)性的危機(jī)應(yīng)對(duì)機(jī)制，ESFS將于2013年6月到期。

　　然而EFSF并未遏止歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的蔓延，在希臘和愛爾蘭接受借助之后，若葡萄牙或西班牙等國(guó)申請(qǐng)?jiān)�助貸款，EFSF很可能迅速枯竭，為此，部分歐盟成員國(guó)希望盡早擴(kuò)大ESFS規(guī)模，并設(shè)計(jì)一套永久性的危機(jī)救助機(jī)制——即ESM。

　　幾經(jīng)周折，今年3月的歐盟春季峰會(huì)終于就ESM基本達(dá)成一致。ESM的有效融資能力為5000億歐元，為了在發(fā)債融資時(shí)獲得最高信用評(píng)級(jí)，其認(rèn)繳資本將達(dá)到7000億歐元，其中800億歐元為實(shí)際到位款項(xiàng)，余下的6200億歐元包括歐元區(qū)國(guó)家承諾可隨時(shí)支付的款項(xiàng)和擔(dān)保。ESM將取代2013年6月到期的EFSF。

　　表面上，ESM解決了EFSF可貸資金量小、存續(xù)期短等重大缺陷，但在實(shí)際執(zhí)行中，ESM很難充分發(fā)揮作用。

　　ESM的資本總額雖然很高，但實(shí)際籌集難度仍然很大。原則上，如果800億歐元的初始資本金耗盡，ESM可以要求各成員國(guó)立即提供資金，但這并不能保證所有成員國(guó)都有足夠的實(shí)力和意愿承擔(dān)義務(wù)。舉例來說，意大利在ESM中的份額接近18%，但其公共債務(wù)占GDP比重高達(dá)118%，IMF預(yù)計(jì)2013年可能上升至120%。如果發(fā)生比希臘和愛爾蘭危機(jī)更為嚴(yán)重的事情，意大利需要分擔(dān)很大一部分責(zé)任，但意大利的能力和意愿都存在很大疑問。

　　如果意大利這類國(guó)家在提供資金的過程中出現(xiàn)波折，必然給其他國(guó)家，特別是德國(guó)——這一歐元區(qū)的核心穩(wěn)定器，造成巨大的壓力。德國(guó)一直對(duì)擴(kuò)大援助持保留態(tài)度，在ESM誕生的最后關(guān)頭，也正是應(yīng)德國(guó)的強(qiáng)烈要求，才將800億歐元首付款的籌資期限由4年延長(zhǎng)至5年。可以想象，一旦其他歐洲大國(guó)不能按照約定提供資金，指望德國(guó)承擔(dān)重?fù)?dān)是非常不現(xiàn)實(shí)的。

　　無論是現(xiàn)在的EFSF還是未來的ESM，都是一個(gè)資金鏈繃得很緊的制度安排。即使ESM能夠?yàn)椤皢栴}國(guó)家”提供足夠的資金支持，但履行貸款承諾意味著各個(gè)成員國(guó)需要對(duì)國(guó)內(nèi)財(cái)政預(yù)算進(jìn)行修改。在通脹加劇、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢的背景下，為了他國(guó)的穩(wěn)定而不得不削減國(guó)內(nèi)福利開支時(shí)，各國(guó)內(nèi)部絕對(duì)不會(huì)缺少爭(zhēng)議。最近的一個(gè)例子就是關(guān)于EFSF的規(guī)模調(diào)整問題，由于德國(guó)的強(qiáng)硬態(tài)度，3月24日的歐盟峰會(huì)最終沒能就擴(kuò)大EFSF達(dá)成協(xié)議，只好延期至夏季峰會(huì)再做討論。德國(guó)作為歐元區(qū)核心大國(guó)，在出資問題上都如此“小氣”，不難想象意大利、西班牙等較“窮”的國(guó)家在需要出資時(shí)將是一番什么景象。

　　此外，歐洲的高負(fù)債國(guó)根本不可能在3、5年內(nèi)有效降低整體債務(wù)規(guī)模，最好的結(jié)果是依*緊縮財(cái)政壓縮每年的赤字規(guī)模，這就決定了歐洲的主權(quán)債務(wù)問題不可能在短期內(nèi)完全解決。而EFSF和ESM在設(shè)計(jì)上的先天缺陷也很難在高負(fù)債國(guó)出現(xiàn)支付困難時(shí)確保市場(chǎng)穩(wěn)定。

　　上述的一切都決定了歐洲主權(quán)債務(wù)問題將在很長(zhǎng)的時(shí)間里成為懸在歐元頭上的一把利劍。盡管近期歐元走勢(shì)十分強(qiáng)勁，年初以來對(duì)美元升值幅度高達(dá)7%，但從長(zhǎng)期來看，歐元仍然很難擺脫在匯市博弈中的被動(dòng)地位；從短期看，認(rèn)為歐元已經(jīng)確立了年內(nèi)整體的上行趨勢(shì)也為時(shí)過早。后市歐元料將仍以震蕩為主，向上挑戰(zhàn)1.50的概率較低，近期主震蕩區(qū)間料在1.38-1.45之間。