7月份是貴金屬年初以來表現最好的一個月份，倫敦金和倫敦銀漲幅達到10%和6%，金價自月初的位于1200美元/盎司下方成功反彈至目前的1300美元/盎司上方，倫敦銀也逐步接近20美元/盎司重要關口。
　　
　　空頭回補推動近期價格反彈
　　
　　政策預期階段性的修復推動了近期價格的反彈。7月以來市場經歷的上漲本質上屬于政策預期微調后的空頭回補行情，和行業基本面的改變沒有太大關系。美聯儲在預期引導方面做了修正，減弱了市場對購債規模縮減的擔憂情緒，商品、債券、美元等所有對流動性敏感的資產類均在7月份出現了再平衡和再調整。
　　
　　過去五年，美聯儲不斷利用量化寬松的出臺或撤出對國內宏觀形勢及國際宏觀風險作出反應，投資者的預期對美聯儲的政策取向也變得愈加依賴。貴金屬市場適應了這種政策，對美國宏觀經濟數據沖擊和隨之而來的政策意外越來越敏感。7月份以來，美聯儲在預期引導上做了一定的修正，強調縮減購債規模不等同于市場流動性收緊，同時調整政策基調，前期有關在下半年購債規模縮減的強硬表述轉為較為溫和，強調購債規模未來并不是單方面的縮減，經濟表現不好時仍有可能擴大。
　　
　　從COMEX的持倉報告看，黃金和白銀的非商業空頭持倉連續3周減倉，為去年10月以來的首次，但非商業多頭持倉在7月份并未出現持續的上升，顯示多頭對上漲仍然較為猶豫，政策預期微調后的部分空頭階段性的了結頭寸是推動價格上漲的關鍵因素。
　　
　　預計反彈不具備進一步的持續性
　　
　　對于下一階段的市場走勢，我們認為價格會延續振蕩走勢，前期的市場反彈不具有持續性。對美聯儲量化寬松政策收緊的持續性擔憂，ETF持倉量持續流出的示范性效應，新對沖投資者的出現等因素均制約了價格的反彈。
　　
　　對于短期的貴金屬市場，我們認為價格出現新一輪快速下跌的可能性很低。首先，當前時點是預期反映充分但政策并未兌現階段，市場對美聯儲可能在三季度末開始縮減購債規模已經有了充分的預期，但在9月份之前市場并不存在實質性的退出風險。其次，從季節性角度來看，過去十二年中有十年金價都在8-10月期間上漲，盡管歷史并不會簡單重復，但上述季節性規律對市場信心存在一定的支撐。再次，階段性的空頭回補，7月份以來空頭削減了部分頭寸，這對價格也帶來了一定的支撐。
　　
　　不過，投資者不必對反彈報太多的憧憬，將時間窗口拉長，當前的行情仍處于趨勢性下行格局當中。我們對美國經濟前景維持積極看法，雖然當前局部數據出現反復，但前期經濟體的全方面轉暖意味著經濟增長持續性較強。基于對經濟前景的判斷，預計美聯儲將在今年9月份的FOMC會議上做出削減資產購買規模的決定。新的空頭進入市場也是貴金屬價格不樂觀的一個重要因素。
　　
　　此外，ETF投資者仍處于趨勢性的流出當中。年初以來的持續賣出行為對ETF的規模產生了重大影響，全球黃金ETF的實物黃金持有量已經從年初的僅次于美國和德國的第三位下滑至目前的第六位。短期我們還沒有看到ETF賣出行為終止的跡象，ETF作為貴金屬市場的長期投資者，對市場趨勢的確立具有重要的指示意義，持續性的流出意味著多頭投資者目前仍不愿意介入市場。
　　
　　綜合來看，筆者認為政策預期修復帶來的市場行情已經暫告一段落，在美國經濟持續復蘇的背景下，投資者對政策預期微調下行情應該多一份謹慎。